第62章 A/H股溢价，看似简单的机会？ (第2/3页)

会倒下——也就是资本管制会放开。”

    她顿了顿。“资本管制会不会放开？长期看，会的。但短期呢？不一定。而且，资本管制的放开，不是市场行为，是政策行为。政策行为，就有不确定性。”

    会议室安静下来。林枫的表情从兴奋变成了沉思。

    “你的意思是，这个套利策略，本质上是在赌政策？”

    “对。”沈清如说，“而且不只是政策。还有更深层的东西。”

    她在白板上又写了一个词：地缘政治。

    “A股和H股，背后是两个不同的市场、两个不同的监管体系、两个不同的投资者群体。这两个市场的关系，不仅仅是经济关系，还有政治关系。2014年以来，A/H股价差扩大，一个重要的原因是内地流动性极度宽松，而香港市场受制于全球流动性和对中国经济的担忧。这两个市场的‘水位差’，短期内不会因为套利行为就抹平。”

    她回到座位上。

    “所以，我的判断是：这个策略，不是低风险套利，而是**险博弈。我们在赌政策、赌流动性、赌两个市场的相对走势。这些东西，都不是我们能控制的。”

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    陈默听完，沉默了很久。

    他站起来，走到白板前，看着沈清如画的那张图。左边是A股，右边是H股，中间是一堵墙。

    “林枫，”他开口，“你回测过这个策略的历史表现吗？”

    “回测过。”林枫调出一张图，“从2010年到2014年，这个策略的年化收益率是8%左右，最大回撤3%。表现很稳定。”

    “2014年下半年以后呢？”

    林枫犹豫了一下。“2014年下半年以后，策略是亏损的。因为价差没有收敛，反而从110扩大到了150。如果我们从2014年7月开始做这个策略，到现在会亏损大约15%。”

    “也就是说，这个策略在过去十年里，有九年是赚钱的，但最近一年是亏钱的。而且亏钱的幅度，比之前任何一年的回撤都大。”

    “对。”

    陈默转过身。“这说明了什么？”

    会议室里没人说话。

    “这说明，过去九年赚钱，不是因为策略本身有多好，而是因为市场环境稳定。现在市场环境变了，策略就不灵了。而我们不知道，这个变化是暂时的，还是长期的。”

    他看着林枫。

    “林枫，我知道你对这个策略很兴奋。我也理解，从数据上看，它确实很有吸引力。但投资不是只看数据。我们要看数据背后的逻辑。如果逻辑变了，数据就没意义了。”

    林枫点头。“我明白。但我想补充一点——就算有政治风险，就算有制度障碍，150的价差也太大了。从历史上看，这个价差不可能持续太久。”

    “你说得对。”陈默说，“价差不可能永远这么大。但问题是，它会在什么时候收敛？以什么方式收敛？如果它在收敛之前继续扩大到180甚至200，我们能不能扛得住？如果它以A股崩盘的方式收敛，我们的空头仓位会不会在崩盘前被强平？”

    他走回座位。

    “我建议，这个策略暂时不做。不是因为它不好，而是因为我们还没有能力驾驭它。跨境套利，需要的不仅仅是金融知识，还需要对政策、对制度、对地缘政治的深刻理解。这些东西，我们还在学习中。”

    他看向沈清如。“清如，你牵头，成立一个跨境研究小组。研究A/H股价差的驱动因素，研究资本管制的可能变化，研究香港市场的微观结构。等我们对这些因素有了更深入的理解，再考虑是否介入。”

    沈清如点头。

    林枫虽然有些失望，但也表示理解。“陈总，我同意你的判断。但我有一个请求——能不能用一小部分资金，做一个试验性的头寸？比如总资产的0.5%，就算亏光了也不影响大局。这样我们可以积累实盘经验，而不是只停留在理论研究上。”

    陈默想了想。“行。0.5%，作为研究性仓位。但有一个条件——你必须设定严格的止损线。如果价差继续扩大超过10%，或者组合亏损超过20%，必须无条件平仓。”

    “好。”

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    6月中旬，林枫用0.5%的资金，构建了一个小规模的A/H股套利组合。他选取了五只价差最大的股票，买入H股、融券卖空A股。

    最初的几天，价差继续扩大。组合出现了小额亏损。

    林枫每天盯着价差数据，表情越来越凝重。他在内部会议上说：“市场情绪太疯狂了。内地资金还在涌入A股，H股那边却没什么动静。价差可能还会扩大。”

    陈默问：“要不要提前平仓？”

    林枫犹豫了一下。“再等等。我们的止损线设得很宽，还有空间。”

    6月19日，星期五，A股市场突然暴跌。上证指数单日跌幅超过6%，创业板指数跌了8%。林枫的套利组合中，A股的空头仓位大赚，但H股的多头仓位也跟着跌了——因为香港市场也受到A股拖累。一正一负，组合整体略微盈利。

    “你看，”林枫在收盘后说，“价差开始收敛了。虽然是以A股下跌的方式，但我们的策略是对的。”

    陈默没有他那

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